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为什么“格林斯潘难题”会再次出现?(二)

2015年12月22日 14:43
来源: 爱宝盆 作者: 爱宝盆

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在(一)篇中,摩根大通认为,仍然高企的企业储蓄与新兴市场储蓄叠加欧洲央行与日本央行QE政策,美国长期国债收益率不会轻易地跟随短期收益率上扬。

这或许可以解释为什么为何“格林斯潘难题”重现。但有没有一种可能是,长期利率与短期利率根本就是两个相对独立的存在,二者之间的联动性根本没有那么高?

《金融时报》此前曾关注过此问题。在前一轮的加息周期(2004年到2006年)中,美联储将联邦基金利率目标提高了425基点,但是10年期国债收益率仅仅只涨了25基点,20年期的国债收益率波动更小,此后一段时间利率甚至出现倒挂。

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从更长一点的历史来看,长期利率和短期利率的波动一直都具有较强的独立性,在上世纪80年代后期,美联储收紧货币政策,在不到一年的时间里加息近3个百分点,结果长期利率根本不为所动:

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几年后,美联储又好几次降息,结果还是:

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1994年到1995年,联邦基金利率再度走高,而长期国债利率居然出现了大幅下滑:

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该报Matthew C Klein写到:

短期利率更倾向于随着经济周期而波动,一般经济周期的持续时间都少于十年(根据国家经济研究局的数据,经济周期平均时间为4-6年)。

当经济低迷的时候,美联储“踩油门”,短期利率应该会低于你对未来十年平均利率的合理预期;而当经济过热的时候,美联储收紧货币政策,短期利率会高于你对未来十年利率平均的合理预期。因此,长期利率通常不应该随着短期利率波动。

这就是为什么人们认为利率曲线的斜率能释放出经济长期走势的准确信号。

当经济攀上高峰并开始走下坡路的时候,短期利率会高于长期利率,因为交易员押注短期利率会显著下行。换句行话就是利率曲线倒挂。在经济触底准备回升的时候,收益率曲线变得陡峭,反映出短期利率未来会上涨以符合名义支出加速的预期。

假设通胀相对稳定,短期利率走高应该会令利率曲线变得更平坦,并最终出现倒挂。总之,经济周期中的扩张持续的时间越长,离经济走向低迷以及随之而来的降息也就越近。

下图显示的是,如果十年期国债收益率能完美的预测短期利率的走势,那么利率会呈现什么样子,由《金融时报》绘制。

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关于收益率曲线的走势也是经济学家Tim Duy在2016年最感兴趣的问题之一。他提到,在美联储开始加息后,收益率曲线几乎都变平坦了,一年内10年期和2年期的利差收窄到只有50个基点。

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如果这次美联储加息了,而长期收益率依然纹丝不动,美联储会如何回应?纽约联储主席William Dudley曾就这一问题发表过看法,来自他2015年11月的讲话:在2004年到2007年,美联储FOMC连续17次提高联邦基金利率,从1%升到了5.25%。但是在这段时间里,金融市场非常宽松,股市大涨,债券收益率下滑,信贷环境尤其是房地产信贷市场大松绑。从事后来看,当时货币政策或许应该更加收紧才是。

与此相反,若金融市场没有丝毫回应,我就会对“我们应该更快采取行动”这一点产生怀疑。但在Tim Duy看来这种理解却是一个“危险的信号”,他写到:尽管很多人都将目光放在美联储未能更快收紧政策上,但我倾向认为,更严重的政策失误发生在2006年上半年。当时利率曲线已经开始出现倒挂,而美联储依然在提高短期利率。

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